首届“融资担保业创新发展”征文获奖作品

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我国中小企业私募债券的增信制度研究

2015年09月09日16:17         刘淑君        来源:金融时报     发表评论

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  摘要:中小企业私募债券制度为解决中小企业的融资难问题开辟了一条新的路径。然而,由于中小企业自身条件上的市场信誉度、资信能力上的先天不足和评价标准不统一以及受外在债券市场不成熟,配套法律与监管制度不健全等増信问题的影响,增加了中小企业私募债券市场风险的评估与掌控难度,也加深了中小企业私募债券融资市场风险的不确定性,制约了中小企业私募债券的长效发展。基于此,笔者在分析我国中小企业私募债券基础理论,运行情况以及増信困境的基础上,提出建构健全的増信制度以缓解中小企业私募债券市场的风险不确定性,为中小企业解决融资难问题提供一种规范性保障。

  关键词:中小企业;私募债券;增信制度;

  随着2012年深圳证券交易所和上海证券交易所分别颁布《中小企业私募债券业务试点办法》(以下简称《试点办法》),也就标志着我国开始启动了引人注目的中小企业私募债券业务。根据和讯(以下称wind资讯)资讯统计,截止2013年12月,全国中小企业私募债券业务试点,已从2012年6月的10个扩张至21个,而且新疆、西藏也有望在年底加入试点范围。目前中小企业私募债券市场发行中小企业私募债接近200只,募集资金年规模将近500亿元。 然而,中小企业私募债券从推出至今接近两年,仍处于缓慢发展阶段,尚未出现井喷式发展,这与国外与之类似的高收益债券在资本市场中的待遇稍有落差,究其原因,这与我国中小企业债券增信体系尚未完善不无关系。因此,完善我国中小企业私募债券增信制度的现实意义及实践价值不言而喻。

  一、中小企业私募债券增信制度之研究范式

  (一)中小企业私募债券增信制度之理论起源与发展

  债券增信是债券信用增级的简称。债券信用增级,即指发行债券的主体为了达成吸引更多投资者进行投资的目的,积极革新债券发行条件以削减发行成本,运用各种有效措施或者金融工具,使得与债券原始信用有关的不确定因素得以降低,最终使得债券信用评级提高的行为手段。

  顾名思义,中小企业私募债券增信,就是发行私募债券的中小企业通过不断改善自身的条件或者通过一定的渠道抑或中介组织,使得被隐藏的与信用相关的信息得以显性化,以此来提升本身的信用级别,从而与各投资主体的要求相对接的行为手段。值得一提的是,此处所指中小企业,既包括在中国境内注册的有限责任公司,也包括了股份有限公司。其在增信过程中所依托的各组织或渠道,既包括了正式性的,如专业性第三方担保、保险公司等,也包括非正式性的,如自发形成的信用合作组织等。中小企业具有天然的市场灵活性等优势,但也具有松散性与脆弱性等劣势。中小企业所具有的天然劣势成为阻碍其成功发行债券的一大阻力。各中小企业在发行私募债券的过程中,只有提高自身信用等级,才能有效保障投资者的信赖利益与投资权益,增强其投资信心,进而保障中小企业私募债券得以顺利发行。可见,中小企业私募债券增信制度创新性地拓宽了中小企业融资渠道,为解决中小企业融资难问题提供了新思路。

  中小企业私募债券增信制度的建立依托于各类增信手段或方式的运用。依据中小企业在增信过程中发挥作用的不同,可将各增信方式划分为内部信用增级和外部信用增级两大类。其中,内部信用增级是指中小企业在私募债券前或者私募债券过程中,通过市场声誉的提高、资产积累的增加、资产结构的优化及经营管理的改善等,来分散自身的信用风险,最终使信用水平提高;外部信用增级则是发行私募债券的中小企业依靠金融创新、制度环境及第三方机构等手段使自身信用增级,通过信用评级的提升为其私募债券的顺利实现提供服务。

  (二)我国建立中小企业私募债券增信制度的内生性责任需求

  1、有利于中小企业私募债券的稳步发展

  首先,确保中小企业私募债券发行的稳定性。由于中小企业私募债券只能以非公开的方式发行,这就意味着其发行过程只针对特定少数人进行,在发行后债券也无法公开转让,其结果便是持有债券的投资者一般只能长期持有,较难灵活转让,相对公募而言,其寻找下一家交易的难度也较大。若债券公司陷入经营管理困境,信用风险加大,导致债券的价值出现下跌的话,转让的难度将进一步加大。只有通过提高信用级别,降低风险,才能确保债券发行稳定性,提高债券交易的安全性。

  其次,降低中小企业私募债券融资成本。根据相关规定,私募债券发行利率不得超过同期银行贷款基准利率的3倍。根据近期银行贷款基准利率以及私募债券的发行情况来看,其发行利率一般介于7%-13.5%之间,相对于其他品种债券来说该种债券处于较高水平。对于中小企业来说,较高的融资利率为其带来了较大的利息支出负担,同时考虑到其他费用支出的因素,企业融资成本较高。从沪深交易所实际发行私募债券的情况来看,目前发行的私募债券年利率均在7%-13.5%之间,发债企业需要支付较高的利息费用。而建立中小企业私募债券增信制度,使得私募债券年利率降到限度范围的最低值成为可能,这就就在最大程度上降低了中小企业私募债券发行成本。

  最后,使得中小企业私募债券的流通性增强。正如前文所述,私募债券由“熟人社会”向“陌生人社会”或者“半熟人社会”转化的同时,私募债券的高风险也就暴露。

  建立中小企业私募债券增信制度,对中小企业所发行的私募债券进行分离、辨析、提升和重组,一方面极大降低了债券发行者违约的概率,另一方面也降低了投资者因发行方的违约而要承担的损失和风险,增强了投资者投资私募债券的信心。投资者投资信心的增强必将带动中小企业私募债券的流通性,既拓宽了中小企业融资渠道,又使得投资者收益增加,实现了投资者与债券发行者的双赢。

  (二)保障中小企业私募债券参与主体的权益需求

  在信息不对称的市场中,一种新的金融产品能否为市场接受,很大程度上取决于发起人、担保人、承销商和投资者等多个主体的态度。这些主体在债券增信过程中能否在利益获取方面达成均衡,将直接决定增信的成功与否。在私募债券发行过程中,各种债券增信手段所产生的效果是不同的,各个中小企业私募债券参与主体可以根据市场需求及自身实际情况,对其是否有必要参与私募债券增信过程及参与何种私募债券增信方式作出自己的判断。总体而言,信用增级对中小企业私募债券的发行者和投资者以及其它参与主体都具有重要意义:

  第一,中小企业私募债券增信制度对于私募债券发行者的作用最为直接和明显。这表现在多个方面:首先是降低了中小企业私募债券发行成本,前文已经提到,在此不再赘述;其次,中小企业私募债券发行者通过对所募集债券原始信用增级而拓宽了筹资渠道:一方面,部分发行者由于自身等级较低问题,难以进入私募债券发行的准入门槛,而通过适合自身的增信措施,可以实现债券的发行,得到融资机会;另一方面,通过对中小企业私募债券原始信用增级,降低其风险性以及违约损失,在一定程度上加快中小企业私募债券销售速度。根据实践资料所示,2012 年 9 月以来,中小企业私募债券的发行速度放缓,进入发债瓶颈期,究其原因,主要是中小企业私募债券发行准入门槛较低,信用级别较低,采用备案注册制度,法律对中小企业私募债券的硬性规定相较于其他债券品种的发行较为宽松,给与了较大自由度与发展空间,这在一定程度上给与了中小企业私募债券成长与发展的空间。但这也在一定程度上增加了私募债券市场的风险。大多数投资者对中小企业私募债券的认识不多,在市场自主判别风险,承担损失的情况下,出于投资的谨慎性与适当性,中小企业私募债券的发行尚未取得广泛投资者的认可与信赖。因此,通过信用增级,可以显著提升市场对中小企业私募债券的需求,从而解决发行的难题。

  第二,中小企业私募债券增信制度提高了投资者投资中小企业私募债券的信心,稳定了投资者收益。信用增级在一定程度上能减缓中小企业私募债券高风险给债券资本市场造成的压力,提高了部分投资者投资中小企业私募债券的信心。另外,信用级别的增加,在微观上保障了投资者权益,在宏观上提供了资本市场稳定的环境。比如在2010年中关村高新技术中小企业集合债券中,参与发行企业总数有13家,总规模达到为3.83亿元,参与评级机构为大公国际公司,债券评级系AA+。其中,参与发债企业的信用级别情况如下:3家A-至A+级;10家BBB-至BBB+。地杰通信(信用评级为BBB+)作为发债企业成员之一,参与发行数额为4000万元债券。然而,根据2012年关于该债券的跟踪评级报告,13家发债企业中,有三家企业的评级因经营情况恶化等原因相继下调信用级别。其中地杰通信更是由原来的BBB+级将至CC级,因经营情况继续恶化而成为我国中小企业集合债券信用风险违约首例。2012年初,其正式向发债担保人北京中关村科技担保公司发出履行担保责任的申请,合共支付4412.4万债券兑付成本。 可见,在中小企业私募债券增信制度缺失的情况下,中小企业私募债券市场具有极大的不稳定性,投资者的收益极不稳定。而建立中小企业私募债券市场信用保障体系,充分发挥中小企业私募债券增信制度作用,把中小企业私募债券的风险降到最低,投资者的收益也才能得以稳定。

  第三,中小企业私募债券增信制度有利于债券市场的整体繁荣。债券增信制度有利于分散市场风险,提高债券市场的融资效率,从而促进债券市场的发展,这在前面已经得到论证。而债券市场的分散,仅靠债券发行者、投资及政府的力量是难以完成的,在很大程度还是取决于市场的力量。正如前文所述,一种新的金融产品能否为市场接受,很大程度上取决于发起人、担保人、承销商和投资者等多个主体的态度。可见,中小企业私募债券的顺利发行,很多情况下需要借助自身之外的承销商、担保方等第三方主体。正是这些第三方主体的参与,我国债券市场才逐渐走向成熟。中小企业私募债券业务的启动,对于这些第三方主体而言更是商机。总之,中小企业私募债券业务的启动需要建立与之配套的中小企业私募债券增信制度,而后者的建立对于我国债券市场的繁荣乃至整个社会经济的发展意义重大。

  二、我国中小企业私募债券增信制度之困境与省思

  为深入剖析私募债券市场增信状况,根据wind资讯公布的2012年中小企业私募债券发行情况,发行私募债券的有165家中小企业,发行规模总量达209.35亿元,笔者参照这些基本数据,按照行业、所在行业企业数量、行业发行规模总量、债券信用级别及其相关数量、增信机构性质及相关数量、增信方式等板块进行分类统计与分析,对现有私募债券内外部增信情况梳理如下:(表2附文后)

  (一)增信渠道狭窄

  依据表2按照参与发行债券所采用增信机构与增信方式分析,165只中小企业私募债券发行采用债券增信的债券共有50只,占发行中小企业私募债券发行总数30.30%;尚未采用债券增信的债券共有115只,占发行中小企业私募债发行总数69.90%。另外,对增信方式进行分析,参加发债且采用增信方式的中小企业主要采用第三方不可撤销连带责任担保、专业担保机构保证担保、房地产抵押、股权质押方式这四种增信方式。可见,我国中小企业私募债券市场的增信渠道比较局限。在我国中小企业私募债券市场中,通过拓宽增信渠道以助中小企业私募债券顺利发行的思路尚未体现。笔者认为有如下原因:一是大多数中小企业的金融安全意识薄弱。在逐利的市场经济中,多数企业只求融资捷径,鲜少考虑融资安全性。二是我国中小企业私募债券市场增信渠道实效不高。若市场增信体系不能为发债中小企业其设计一套符合该企业经济效益的增信措施,最后所谓的增信效果可能会适得其反,中小企业作为市场中“理性的经济人”,自然也会因此选择放弃采用增信措施以减轻高昂的成本负担。绝大部分的中小企业融资之时尚未采用增信措施的现象应当引起市场各类主体的注意与反思。

  进一步分析企业使用增信措施的具体情况。就外部增信而言,共有39只债券主要采用专门担保机构 担保、地方国企担保、企业自身及其关联企业或第三方企业担保、自然人担保。必须指出的是,此处若该企业自身所提供的增信措施或自然人所提供的增信措施为抵押、质押担保等担保方式,且该自然人本身均为发债企业实际控制人、股东及其配偶,此种担保方式笔者将其归为属于内部增信措施。因此,若部分企业采用自身固定资产、存货等物资或自然人提供股权、资金、房产等抵押或者质押担保则为内部增信,此处统计采用内部增信的私募债券共11只。采用企业自身资产提供担保的私募债券共有4只,占内部增信方式的私募债券总数36.36%,占采用增信方式债券总数8%;自然人提供担保的私募债券共有7只,占内部增信方式的私募债券总数63.63%,占采用增信方式债券总数14%。另外,在外部增信中,采用专门担保机构的私募债券共有12只,占外部增信方式总数30.77%,占采用增信方式债券总数24%;采用地方国企担保的私募债券共有12只,占外部增信方式总数30.77%,占采用增信方式债券总数24%;采用企业关联企业或第三方企业担保的私募债券共有15只,占外部增信方式总数38.45%,占采用增信方式债券总数30%。

  因此,上述采用增信方式的中小企业私募债券中以第三方担保的外部增信措施为主,以采用股权、房地产、设备等抵押、质押的内部增信措施为辅。进一步分析,在外部增信措施中,大多数中小企业更倾向于采用外部增信措施企业自身关联企业与第三方企业担保,采用专门担保机构与地方国企提供担保的方式则成为第二选择。而在内部增信措施中,采用自然人提供资产担保为主,企业资产提供担保为辅。综上所述可说明以下两点问题,一是我国中小企业私募债券市场的传统增信模式处于瓶颈期等待改革与突破;二是我国中小企业私募债券市场建立多渠道创新型增信体系任重而道远。

  1.传统增信模式具有局限性

  自2007年以后中国银监会颁布《关于有效防范企业债担保风险的意见》以禁止银行对企业(公司)债券进行担保这一规定以及2010年国务院颁发的《关于国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》取消应收账款质押增信方式 后,第三方担保成为我国债券市场增信体系的主流。但传统的第三方担保模式存在一定的局限性致使传统增信措施一直难以在私募债券市场得以普及与发展。而在传统的增新模式中,其局限性主要表现为:

  一是专门担保机构的缺陷。从表2可见,在50只采用增信措施的私募债券中,采用专门担保机构提供担保的共有12只。中小企业之所以较少采用专门担保机构提供担保主要与以下因素相关:其一,高昂担保费用增加发行成本。按照担保行业的收费标准,发行私募债券的担保费用一般按照该债券发行金额的1.5%-4%/年核定收取。若根据目前私募债券发行的平均票面利率9.08%为基准计算,发行债券的平均成本将达到甚至很大可能超过12%;其二,复杂严格的反担保措施增加发行难度。提供反担保已成为专门担保公司开展业务的风险防范的必备要素,中小企业私募债券的发行在请求专门担保公司提供担保的同时,同样需要提供房地、股票、债券、固定资产、存货等相关措施履行反担保责任。然而,大多中小企业的反担保措施能力较为薄弱,更多时候即使能提供反担保措施也未必符合专门担保公司像银行规格般的反担保措施标准。或者更多的中小企业缺少提供上述抵(质)押物的能力;其三,就专门担保机构行业及其自身情况而言,除了少数属于具有国企背景且信用评级在AA级以上的担保公司具有良好的运筹资本与抗风险能力外,诸多的担保公司同为中小型企业,注册资本不高,规模较小,存在担保能力不足、抗风险能力弱等中小企业的天然缺陷性。若中小型担保机构稍有不慎遇到经营风险,相关增信的债券抗风险能力则迅速降低,投资者的利益同样受到威胁。因此,如何提高专门担保机构行业的专业能力、抗风险能力、降低担保门槛等问题成为完善传统增信模式的关键突破口。

  二是以地方政府支持为背景的国企担保力量不足。根据表2数据可见,参与发行中小企业私募债券的17个行业中,仅有房地产行业的3家企业、资本货物行业1家企业、公共事业Ⅱ行业1家企业、食品饮料与烟草行业2家企业、材料Ⅱ行业3家企业以及消费者服务Ⅱ行业2家企业6个行业12家企业寻求地方国企增信力量。地方国企资金雄厚,具有政府背景的支撑或者具有国家产业政策扶持的背景,其所提供的增信方式一般为全额不可撤销连带责任。发债中小企业若能成功采用地方国企提供担保,债券级别无疑直接提升,风险系数无疑直接降低。在尚未发展成熟的私募债券市场中,更多地需要稳健强大的资金链的支撑才足以降低风险,促进发行,以吸引更多投资者的青睐,才能继续发展私募债券市场,使其成熟完善。然而据下表,在这其中国企作为中小企业私募债券增信体系发展强大的重要力量在私募债券市场普及程度不深,尚未能完全发挥其增信促进发行维护金融安全的强大作用。

  三是企业自身及其关联企业或自然人提供的担保存在一定局限性。虽然前述担保方式相较于专门担保机构以及地方国企提供担保更为灵活、简便,成本相对低,更能体现交易主体的意思自治原则。该类主体一般提供连带责任担保或者适用房地、上市公司股权、债券、不动产收费权等抵(质)押。然而,由于其所担保的私募债券总额不能得超过该抵押物自身的价值,因此抵押物折价现象普遍存在。然而中介公司包括证券公司、担保人或者评估公司等对相同抵押物的价值认定尚未存在统一标准与共识。同一抵押物的价值不同机构将得到不同的认定将导致发债成本不一,发债风险不确定。另外,此类主体通常缺乏专业性以及规模能力局限性所衍生的问题同样制约其目前作为市场增信主体的作用发挥。此类增信主体往往受金融风险判断能力较弱、市场发展趋势预警能力较低以及自身能力局限性的影响,其一般只能提供一定期限内的保证担保,担保时效短,担保能力不高,很难从更大程度地降低发债债券的风险。

  2.新兴增信方式未得到有效运用

  目前我国常使用的增信措施中,外部增信措施包括专门担保机构提供担保、企业自身或者其他关联企业提供担保、地方国企提供担保以及自然人连带责任提供担保;内部增信措施则为房产、土地抵押以及股权、债券、应收账款等质押。结合国内外私募债券市场增信措施发展情况及经验,我国中小企业私募债券市场还可以继续拓宽现有增信渠道,使现有增信体系更立体化与多样化。目前我国私募债券市场中,也有部分债券采用信用评级制度作为增信措施,但从表2数据可知,上述165只中小企业私募债券中参与私募债券信用评级的中小企业私募债券共有30只,仅占发行总数18.18%,而没有参与信用评级的占据大部分,共有135只,占发行总数81.82%。其中信用级别在A级(包含A-级)以上的共有29只,占参与发行私募债券总数17.58%;信用级别在B级(包含B-级)以上的共有1只,占参与发行占总数0.06%。我国信用评级制度尚未能在我国中小企业市场发挥域外市场信用评级制度般的重要作用,因此该项制度应当得到重视并重点推广,已激活私募债券市场的活力。目前尚未使用的外部增信措施包括商业保险、专业债券保险机构、专业债券增信机构、债券信用评级制度以及信用风险缓释工具(CRM);尚未使用的内部增信措施包括设置偿债保障金、设置投资者回售选择权、政府贴息以及资产结构化分层模式等。

  (二)主体信用评级制度价值空置

  独立、权威、公正的信用评级机构是资本市场健康发展的重要组成部分。信用建设处于初始阶段的表现之一为企业信用风险管理水平尚处于萌芽阶段,难以与发达国家完善的信用体系比配,故而常规的信用评级方法难以直接移植到我国的信用市场用以评价企业的信用级别,需要多种价值因素与评估方法相互考虑方能解决问题。这就决定了,我国目前的信用评级制度主观色彩依然较重,亟需建立一套客观可控的主题信用评级制度。依据表2,上述165家中小企业中,仅有11家企业做过信用评级,且11家企业中有10家企业在A级(包括A-级)以上,另外一家企业级别是BBB+级,均符合投资级别债券。其余154家中小企业均未具有企业主体信用评级。这充分说明了信用评级制度在我国中小企业私募债券市场中尚未普及。私募债券的发债主体若通过标准化的债券信用评级,则便于投资者作出是否投资以及如何投资的抉择。

  可见,我国中小企业私募债券市场迫切需要完善主体信用评级制度,设计符合中小企业发行人自身特色的主体信用评级制度。针对中小企业的特点,中小企业信用评级工作存在以下问题:一是信用评级资料客观性与准确性难以满足市场要求。与大型企业及国企相比,中小企业的财务报表审计缺失、做假等情况较为普遍。即使经过审计,仍存在隐瞒收入或者夸大经营成本等行为,财务信息可能无法真实反映实际经营状况。如果以虚假的财务信息作为评级的依据,将产生不合理地提高或者降低企业的信用级别现象。值得一提的是,较之于大型企业,中小企业的财务信息具有隐蔽性与非公开性的特点,导致外部各方对中小企业财务信息及相关状况的获悉具有信息不对称性,获得资料的有限性与准确性均导致中小企业最后所获得的信用评级与其实际情况存在偏差;二是评价方法对中小企业独特属性缺乏嵌合度,难以体现中小企业的独特情况。中小企业的天然属性决定了不能采用传统的常规大企业信用评级方法对其进行信用评级。鉴于中小企业财务指标不完整,难以应用复杂的数学模型来确定其信用等级。相对于大企业而言,中小企业具有高成长、高风险的特点,资产数量少,质量差,抵押比较困难,其信用风险的把握需要予以特别的考虑。其中,应重点考虑中小企业生存成长特点和融资风险特点,在设置评级体系结构和指标时要能较好地与其生存、发展特点和融资风险相对应,注意突出体现影响其生存、成长的因素,同时将对融资风险的防范措施融入指标体系以及对其在市场本身的独特优势等与其他指标进行科学设立和权重分配。

  然而在我国私募债券市场尚未完全市场化的阶段中,显然信用评级制度尚未得到重视与发展。一般而言,域外高收益债券市场发债企业的信用级别一般在BBB级以下,通常低于投资级别。尽管其投资门槛较低,只要在增信措施完善的市场体系中也能顺利发行并获得融资机会。虽然我国私募债券发行相关规定对企业准入门槛并未要求严格,但在发债过程中,大部分券商都更倾向于选择主体信用评级较高的企业以降低发行的风险。这在一定程度上无形中提高了中小企业私募债券市场的准入门槛。

  (三)私募债券市场监管体系不健全

  债券市场监管体系会对债券市场增信制度的建设产生影响,这在前文已经得到论证,笔者在此不再赘述。债券市场监管体系不健全,必然会对债券增信制度建设产生消极影响。目前我国中小企业私募债券的监管主体主要有中国证券监督管理委员会、上海证券交易所、深圳证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司以及中国证券业协会。监管依据主要包括《中华人民共和国公司法》(下文简称《公司法》)、《中华人民共和国证券法》(下文简称《证券法》)、《深圳证券交易所中小企业私募债券业务试点办法》、《上海证券交易所中小企业私募债券业务试点办法》和《中小企业私募债券试点登记结算业务实施细则》等法律法规以及各部门规章制度。

  然而,在过往一直强调行政监管机构的权责义务的背景下,笔者在此更想强调的是在中小企业私募债券迈向市场化的进程中,应当更多地关注与强调中小企业私募债券发行过程中牵涉的中介机构如作为承销商的证券公司、作为担保方的担保公司、作为评估方的评估公司的责任。债券市场长期忽略对上述中介机构监管法律政策规范的完善,包括缺乏硬性指标指示,执行行为缺乏力度、缺少相关的引导与鼓励,甚至中介机构与行业在处理业务把握方向的关键时候不能得到及时的指导与处理方向等问题。中介机构在推进私募债券发展过程中缺乏向心力与凝聚力,导致私募债券发行与交易受阻。以评估机构为例,在私募债券发行过程中,评估机构抵、质押标的物评估能力尚待加强。虽然中小企业在发债过程中可通过自有的房产与土地、器械设备等不动产与动产实现私募债券增信。但目前我国资本市场对私募债券抵押、质押标的物的尚未形成统一科学客观的行业标准体系,对评估机构的资质要求、各类资产或者权利的抵押比率、质押比率以及抵押、质押财产评估价值与债券发行规模之间应当存在合理比例关系等均未达成行内共识。监管部门也还未明确规定对评估资产中的不良资产的处置与补救方法,对相关专业评估人员的资质以及工作守则尚未严格细致列明与规定,检查与考核等执业水平与指标尚未明确规定,因此,评级机构在债券市场中经营行为与标准亟待规范与整顿。再以集合债券市场中,2010中关村高新技术中小企业集合债券中成员企业之一地杰通信违约事件为例,笔者认为在此违约风波中,主承销商、评级公司、担保机构等恐怕亦是难辞其咎。2011年4月份公布的2010年度地杰通信公司年度报告中可见,“公司发行人2010年营业收入由2.91亿元跌至1.64亿元,全年销售额跌幅达44%。一年之内接近一半的业务丢失,营业成本也有等量跌幅(44%),说明公司亏损并非由于传统的成本上升所导致。” 就一般投资者而言也能明显发现问题的报告,信用评级机构大公国际公司却直至2012年初才对该公司介入调查调整信用级别。更令人质疑的是,大公国际在介入调查1天后立马完成该集合债券13家企业的追踪报告,并对相应企业的信用评级直接下调,不得不令人质疑其尽职调查的合法合理性与该报告的研究价值。除此以外,参与其中的审计事务所、律师事务所也尚未能在此期间及时监督发行人经营情况以及对投资者提出投资警示等义务。所幸,在债券发生违约之时,中关村担保公司能及时挺身履行相应担保责任,将损失降低。由此可见,在中小企业私募债券发行进程中,中介结构在其中的监管义务不容忽视,更应积极强调,落实到位,并应为其监管缺位负法律责任。

  (四)我国私募债券信用增级的法律环境不明朗

  1.法律规定层级过低

  从法律法规层面来看,《公司法》和《证券法》两部大法对公开发行的规定远远多于对私募发行的规定,使得我国私募发行的法律体系建设没有得到基本法层面上的理论支持。事实上,公开发行的制度已经达到了世界成熟资本市场国家的法制水平,而私募发行制度却远远落后。

  从部门规章层面来看,涉及到私募发行的部门规章目前包括2004年6月中国人民银行和银监会颁布的《商业银行次级债券发行管理办法》、2004年10月证监会颁布的《证券公司债券管理暂行办法》、2004年10月保监会颁布的《保险公司次级定期债务管理办法》、2005年4月中国人民银行颁布的《全国银行间债券市场金融债券发行管理办法》等。这些部门规章分别对次级债、金融债等债券类品种作出了规定。

  目前,关于中小企业私募债券的规定包括上海证券交易所与深圳证券交易所制定《试点办法》、《指引》和《指南》,中国证券业协会颁发的《办法》和《尽职调查指引》以及中国证券登记结算有限责任公司制定的相关规定。另一关于私募债券的规则为中国银行间市场交易商协会于2011年颁发的《银行间债券市场非金融类企业要债务融资工具非公开定向发行规则》。这些规定都是属于行业自律性规则,法律效力层级较低。

  法律层级较低主要体现在两个方面,一方面是关于私募债券的立法层级低于公开发行。公开发行的具体规定多于集中在法律层面,而私募发行的详细规定只在部门规章层面进行了详细的规定。另一方面,非金融企业发行债券的法律规定层级低于金融企业发行债券的法律规定层级,金融债券的法律规定在部门规章层面制定,而中小企业私募债券的规定仅仅属于行业自律性规则。而自律性规则在强制执行效力等方面远远低于法律法规和部门规章,如果不将对中小企业私募债券党的发规则层级提升一个层次,很有可能导致资本市场的混乱。经济体制如果要发展和改革,对于私募债券这一新产品,就需要法律作出相应的改变以适应这种变化。因此,提升私募债券法律规范的层级是当下一个非常重要的任务。

  2.信息披露制度欠缺效果

  信用增级体系的建立与信息披露制度密切相关。尤其在我国担保公司等增信主体规模小、起步晚、发展不完善的背景下,信息披露工作尤其重要。然而,我国的信息披露制度并不完善,一方面是因为投资者不够成熟、债券市场欺诈行为较多,另一方面则是因为信息披露法规的不健全。尽管《全国银行间债券市场金融债券发行管理办法》、《信贷资产证券化基础资产池信息披露有关事项》、《资产支持证券信息披露规则》等法律对信息披露做了规定,并将信息披露主体确定为特殊目的公司(SPV),然而,单一的信息披露主体并不能满足日益复杂的债券化流程,更何况,理论界对于债券应由《公司法》还是《证券法》来调整仍莫衷一是。立法的缺失或者法律法规衔接的不足,导致信息披露规则的模糊,这成为信用增级体系建设的障碍。

  仅就我国《证券法》而言,该部法律也缺乏对私募证券信息披露的规范。在关于私募债券的制度设计中,信息披露的范围与限度也就存在一定法律缺位或者不到位现象。在我国证券市场发展与信息披露规范与实践尚未成熟,发行企业信息披露意识薄弱的情况下,有必要在一定限度内提出强制性信息披露要求,监管信息披露过程中的公平性以及对称性。从目前中小企业私募债券募集说明书样本可以看出,现有的信息披露内容大多都是针对发行人自身情况的,真正涉及到增信机构的信息披露较少,具有实质性内容的信息披露更是少之又少。投资者难以从募集说明书中获取详尽的信息,比如增信公司的资本充足率概况,杠杆情况,拨备水平等指标,这对债券的发行势必造成一定的影响。

  三、我国中小企业私募债券增信制度之实现路径

  笔者认为,建立完善的中小企业私募债券增信制度,中小企业自身是基础,包括第三方担保机构在内的市场主体是关键,国家或者政府则是重要推动力。尤其是在我国中小企业私募债券还处于试行阶段,而且我国信用体系不发达的情况下,政府在建立中小企业增信制度过程中的推动作用不可或缺。只有在政府的推动下,我国中小企业私募债券增信制度才会步入正轨,政府才可以适时放手并将进一步的增信制度建设交给市场。然而,从目前情况来开,政府在中小企业私募债券增信过程中所发挥的作用并不明显。在我国中小企业私募债券业务试行之前,2007年银监会通过下发《关于有效防范企业担保风险的意见》(银监发[2007]75号)要求各银行一律停止对项目债为主的企业债券进行担保。在这之前,商业银行凭借其信用优势,一直是企业债券担保的主力军。银监会要求商业银行停止对企业债券进行担保固然能够在一定程度上防止金融危机,但在我国尚未建立完善的债券增信制度的情况下做出此种要求,无疑为时尚早。笔者认为,目前我国中小企业私募债券增信制度的建立与完善,需要中小企业自身、市场主体以及政府等多方努力才能够完成。为了满足业已兴起的中小企业私募债券业务,政府在建立债券增信制度中的作用尤其应该得到凸显。当然,中小企业私募债券增信制度的建设最终要交给市场。具体如下:

  (一)创新内部增信制度

  诚如前述,内部信用增级是可采用的中小企业私募债券信用增级方式之一。它是指中小企业在私募债券前或者私募债券过程中,通过市场声誉的提高、资产积累的增加、资产结构的优化及经营管理的改善等,来分散自身的信用风险,最终使信用水平提高。而无论具体采取哪种内部增信措施,都要依靠资产库本身,即资产库是内部增信制度的保证。对于我国的中小企业私募债券而言,虽然目前内部增信措施也有案例,而且在方式上比较单一,运用也较少,所以,中小企业私募债券内部增信制度仍存在很大的创新空间。为保证中小企业私募债券的顺利发行,中小企业在设计私募债券方案时,应在最大程度上挖掘增信资源,从而设置有效的增信方式。

  1.扩大抵、质押担保物范围

  抵、质押债券是以抵押或者留置债券发行人的动产和不动产作为担保而发行的债券,债券发行人不能如期还本付息时,债券持有人有权要求处理抵押品或者留置品,以取得本息。目前中小企业私募债券增信措施中的抵押、质押资产的形式包括房、地产权、固定资产抵押,应收账款、股权等。在实施抵、质押担保制度时,足额的抵押品或者留置品为债券持有人提供了额外的保障,若发行人存在违约行为,债券持有人可以行使抵、质押权利,通过行使处分权而获得相应的补偿,能产生较好的增信效果。在实践中,一般要求抵押或者质押的资产价值较高,折旧率较低而且变现能力较强,以使得违约时债券持有人权益保障程度更高。同时,应当扩大抵押物的范围。比如知识产权的财产权利质押可以推广使用。若在中小企业私募债市场具体推广,可以以知识产权评估价格作质押登记,公司以知识产权评估价格为债券进行偿债保障,设立该知识产权评估拍卖专用收款账户等。但此举必须要有资产评估公司按照相应的财务报表与正确的估价方法对柒该知识产权进行评估,以尽量在客观上保障担保公司的利益,同时减少因其他反担保措施如无产权房产等不动产抵押物所产生的风险。作为 但是应该严格落实抵押物、质押物的具体分类标准,可以仿效与借鉴商业银行信贷抵押资产分类标准。最后,在实践过程中应当严格按照“一物一权”原则,制定相关制度以避免重复抵押等问题。

  2.引用中小企业分层集合债券

  中小企业分层集合债券是一种与集合债券有一定相似性,但又区别于一般集合债券的全新的债券融资模式。对于集合债券,在我国的债券市场中已经存在。为降低中小企业私募债券风险,《上交所中小企业私募债券业务试点办法》对集合债券也有所规定,即:两个或两个以上的发行人可以采取集合方式发行私募债券。 就目前发行情况而言,在我国尚未出现集合发行私募债券的中小企业,第14条规定尚未在实践中发挥其作用与价值。笔者认为,鉴于中小企业存在资产规模较小,整体实力较弱,自身素质与技术创新条件有限,内部管理水平不高以及财务指标状况相对不理想等相较于大企业的市场天然缺陷性,为增强其债券流通性,我国中小企业私募债券内部增信可以借鉴中小企业分层集合债券这一全新的债券融资模式。中小企业分层集合债券是韩国政府为扭转其国内的中小企业在发展过程中过于依赖商业银行贷款的情况,通过其政策性金融机构于1999年推出的一种全新的债券融资模式。受当时亚洲金融危机影响,韩国投资者投资信心受挫,中小企业所发行债券更是无人问津。为恢复投资者投资信心,对金融产品进行有效的信用增级则显得尤为迫切。中小企业分层集合债券就是在这种背景下诞生,其一经推出,便受到众多投资者的青睐。中小企业分层集合债券实际上就是以垃圾债券为标的资产的金融产品,它借助于资产证券化,将不同收益和不同风险的债券重新打包,从而满足不同投资者的需求。将质量较差的标的资产,通过重新打包的方式分散于数量众多的债券,信用风险也就因此得以分散。在债务偿还上,优先层债券会最先获得中小企业偿债资金的偿还后,次优良级债券才能够获得偿还。当中小企业分层集合债券出现违约损失时,只要损失额不超过275亿韩元,将全额由政策性金融机构承担,投资者只承担超出部分损失。

  虽然中小企业分层集合债券操作过程较我国中小企业集合债券而言要复杂得多,但其优势与灵活性却在我国中小企业集合债券之上。目前我国中小企业集合债券主要依靠外部增信,但在我国中小企业外部增信体系尚未健全的时候,应当考虑如何通过内部增信与外部增信结合,以内部增信带动外部增信的模式促进私募债券的发行。笔者认为,在推行中小企业私募债券发行过程中,通过对集合发债企业的目前的综合实力以及未来发展前景进行评估,对发行债券的价格、利率、发债规模等因素进行考察,将其按照一定的标准进行资产化分层。首先,将资产优良,企业实力较好的债券分为优先发债层级,对其进行信用级别评估,以符合发债的相关标准将其包装推出发行;其次,将资产次优良的企业债券作为第二层级分级,对其进行信用评级的同时,结合外部增信手段对其进行升级与包装推出发行;最后,在前述基础上再对剩下债券进行分级处理再配以相应的外部增信措施使其同期推出发行。如此,既能优化资产资源分配,灵活调度资源,利用第三方担保等主要外部增信措施与资产证券化技术紧密结合,降低风险,双重保障投资者权益。

  3.创建并推广中小企业信用合作联盟

  中小企业私募债券增信制度建设与中小企业自身的信用建设是分不开的,一般情况下,中小企业信用评级高,则有利于中小企业私募债券的发行。因此,中小企业信用增级的过程其实就是中小企业私募债券增信制度建设的一部分。单个中小企业具有势单力薄的特点,也就难以获得投资者及其商业银行信任。如果中小企业能与其物流链、供应链、行业协会及其与之有关联的企业进行合作联盟,实行信用捆绑,那么中小企业的信用就能够被保障或者制衡,中小企业自然也就能够信用增级,中小企业所发行的私募债券在信用上也随之增级。由山东泰山钢材大市场经销商和钢材商会一起创建的泰山钢材大市场“信用共同体”就是一个互利的信用组织。该组织建立后,组织成员的资本实力、还款能力、商誉等不但会被商会一一核实、登记,而且其财务指标、历史经营记录等也会被客观反映。当发行债券的组织成员不能按照约定按时还本付息时,其成员资格将被取消,其信用评级也将受到影响。“信用共同体”成员所发行的债券将以商户内部资产作为抵押,再加之商会的监督与协调,资产安全边际扩大,成员所发行债券的信用也就必然增级。出现于山东的这一“信用共同体”其实就是中小企业信用合作联盟的雏形,中小企业积极加入或者创建并推广类似信用合作联盟,其所发行债券也必将随之增级。

  (二)扩展外部增信制度

  外部信用增级是中小企业私募债券信用增级所采用的另一方式,它是依靠发行私募债券的中小企业以外的第三方作为防范信用损失保证的一种信用增级方式。目前我国中小企业私募债券,大多依靠外部信用增级方式进行信用增级,然而与国外宽广的外部信用增级方式相比,我国外部信用增级的种类较少而且不够完善,因此,当前有必要扩展中小企业私募债券外部增信制度。

  1.健全多层次第三方担保体系

  依据证监会与交易所的相关规定,虽然没有强制要求中小企业私募债券必须实行相应的信用增级,但是还是明文建议中小企业私募债券可以通过第三方担保等途径进行信用增级,以降低信用风险。在具体操作上,可以从以下几个方面对中小企业私募债券的第三方担保体系进行拓展:首先,积极推进省级再担保机构或其他大型担保公司、金融集团合作分保,增加实力型担保公司或金融集团的投资比例,既能在一定程度上分担风险,也能对私募债券发行的风险管理进行控制,平衡收益与风险。其次,专门担保机构应当结合中小企业财务状况与发债成本等多种因素调整担保费用的同时,降低或者科学设计合理的反担保措施,降低风险的同时促进中小企业第三方担保增信发展。另外,作为专门的担保机构,在帮助他企降低风险增加融资机会的同时,也应当加强自身的专业性与风险控制能力,逐步扩大经营规模,应对各种发债中小企业的需求。此外,地方国企对符合相关产业发展的发债的中小企业给与倾斜性鼓励与支持,加大对中小企业私募债券发行担保力量的投入,以使得发债债券信用级别提高,吸引更多投资者的青睐。第四,第三方关联企业或者其他担保企业在为对方担保的同时,应当谨慎评估自身规模能否承受担保增信的风险性,增强专业知识的学习与风险控制的本领。最后,多层次的担保体系的形成与发展离不开政府的政策支持。各级政府应当针对担保行业的发展,推行一系列优惠政策,减少担保机构的成本,减轻担保机构的负担。另外,政府还可以组建中小企业担保部门,其资金来源可以是来自政府财政收入、专项基金等,对各地担保行业进行资金支持。

  2.建立权威性信用增级机构

  就目前债券市场增信体系而言,我国商业银行已不再具备为融资性债务融资工具担保的功能,而市场上第三方担保公司虽然存在一定的数量与规模,但能在中小企业私募债券发行过程中担当大任的具有AA级以上的担保公司却为数不多,其他中小担保公司在自身信用级别不高的情况下只能在其抵御风险范围内承担部分间接融资任务。在中小企业私募债券增信方面,一般担保公司往往不具备市场需求的担保能力,由其参与增信风险较大,容易造成金融链条延续性崩溃。基于此,笔者认为,虽然中小企业私募债券的发展最终要依靠市场,但在当前我国中小企业私募债券刚刚兴起的情况下,政府的适当支持还是有必要的,由政府或者大型国有企业直接出资,建立具有一定规模性与权威性的信用增信公司,或者政府在目前较大型的担保公司的基础上直接进行注资建立专业性信用增级机构,是非常有必要的。通过建立与发展专业的债券信用增级机构,短期内可提高市场以及投资者对中小企业私募债券的接受度,促进其流动。除此以外,信用增级机构通过其专业性与权威性,能在市场机制的诱导下有效地分担市场信用风险。我国中小企业私募债券尚未建立健全的增信体系,就目前的发行与交易氛围而言,市场迫切需求对中小企业私募债券进行升级包装与发行,为信用增级机构的建立与发展提供良好的商业环境。

  3.设计科学的中小企业信用评级制度

  对中小企自身而言,科学评价和分析其经营状况,是企业从社会公众和银行处获得符合其信用状况和企业经营管理水平的资金支持的前提条件。评级机构对中小企业进行客观、公正的信用评级,以第三方的视角对企业的实际情况进行揭示,降低信息不对称程度,有利于促进债券参与主体间的相互合作,防范商业风险。信用评级评估企业在信用活动中违约的概率和授信人因企业违约可能遭受损失大小的过程。对某一中小企业的信用等级进行判断,需要综合该企业的经营、财务现状和其他相关要素,并对这些因素的变化趋势进行考察。在涉及中小企业信用评级指标的问题上,应当着重考量以下因素:

  (1)行业环境

  结合表2数据,165只中小企业私募债券中,主要涉及17个行业,分别为消费者服务Ⅱ、材料Ⅱ、食品饮料与烟草、资本货物、公用事业Ⅱ、软件服务、硬件设备、制药生物科技与生命科学、商业和专业服务、零售业、耐用消费品与服装、半导体生产、能源Ⅱ、多元金融、媒体Ⅱ、运输业以及房地产业。按照中小企业所在行业企业参与积极性与活跃性分析,资本货物行业参与发行为37家,发行总规模为44.4亿元,占中小企业私募债券总发行规模21.13%,其参与发债行业中企业数量与发行资金总额均居首位。应当结合发行企业的行业特色与实践情况,为重点行业、具体行业设计符合其行业标准的信用评级制度。所以,在信用评级过程中,应充分了解企业的经营范围,并判断其是否在各级政府限制之列,是否符合相关政策需求。市场敏感性是中小企业所具有的特点,较小的市场变化对中小企业也会产生较大的影响。

  (2)企业基本素质和经营管理水平

  企业基本素质包括对企业现行情况的综合评价。在企业基本素质方面,应综合考虑企业的资产质量、管理水平、职工素质、管理者素质以及企业规模等多种因素。通常而言,规模稍大的中小企业,其在抗风险方面一般比较强,信用也就随之提高。同样,企业管理者素质、职工素质较高,信用自然也就相应提高。因此,在信用评级过程中应把对管理层的评价作为重点。在具体评级过程中,要对企业管理层变动情况、管理的有效性、经营战略、应变能力等展开全面分析。此外,还需了解管理层对于未来经营战略的规划,公司的人员配置、生产技术以及制度建设等是否能适应企业快速发展的需要。

  (3)财务评价

  从根本上讲,企业的财务状况决定了企业的信用基础,企业信用必须以财务为保障,没有财务的支持,企业信用就无从谈起。中小企业会计水平不高是普遍的事实。财务风险的判断主要是依靠企业的会计报表,会计报表的真实可靠决定了判断的准确性。因此中小企业信用评估机构对中小企业会计报表要认真鉴别,在确定财务报告的真实性的基础上再对各项财务状况进行重点分析。

  (4)技术创新

  在对中小企业信用评级过程中,创新能力也应作为重点分析对象。创新能力的分析应重点从两个方面展开,即企业研发水平和研发素质。其中,在评级过程中可以依据研发投入的强度来衡量企业的创新能力。就研发投入强度而言,研发投入强度=研究开发费用总额/销售收入*100%,即企业投入研究与开发方面的资金占其企业销售收入的比例,该比重的大小决定着企业创新能力的强弱。除此之外,研发人员的比率也是衡量企业创新能力的重要参考,研究人员比率的计算公式为:研发人员比率=研发人员/企业职工总人数。

  (5)履约情况

  在对中小企业进行信用评级过程中,还要分析该企业以往的履约状况。企业以往的履约状况是对企业履约意愿、履约能力的反映。获利能力强的企业在实际履约过程中未必做得很好,信用状况也有可能很差。信用记录公开性差是我国中小企业的一大弊病,这直接影响了中小企业的融资环境。因此,中小企业的履约状况应被作为信用评级时重要考察对象。在衡量企业履约状况时,要综合其商业信用状况和银行信用状况。后者是指存在于银行的、贷款企业还款的情况记录,它是对企业归还以前贷款的反映,也是对企业还款意愿和还款能力的反映。

  (三)发挥政府的推动作用

  在证券产品日益多元化的当下,单纯依靠市场是不能实现证券市场的繁荣的。中小企业私募债券作为一种在我国新兴的债券种类,同一般债券相比,风险更高,目前完全将其交给市场为时过早。在中小企业私募债券走向成熟之前,政府应该采取相应措施助推其信用增级。笔者认为,在中小企业私募债券增信过程中,政府应该从以下三个方面予以支持。

  1. 提升私募债券立法层级并完善相关内容

  目前对我国中小企业私募债券进行规范的规范性文件是深交所和上交所颁布的《试点办法》,由于该规范性文件的层级较低,在很大程度上影响了中小企业私募债券增信制度的建设,因此提升私募债券的立法层级具有现实紧迫性。但鉴于中小企业私募债券仅是众多证券的一种,若由立法机关对其进行专门立法无疑成本较高,也不利于现有相关法律体系稳定性的维护。基于此,笔者建议由政府相关部门针对私募债券的特点制定相关法规或者在既有法规的基础上颁布实施条例,是比较可行的做法。同时,《试点办法》所规定的内容,在一定程度上也加大了私募债券发行的风险,其主要表现为在发行主体实力方面,《试点办法》对发行主体的利润情况、经营情况没有做出硬性要求,且发行规模不受净资产40%的限制,这无疑加大了发行主体实力的风险。另外,对于中小企业发行的私募债券,实行的是证券交易所备案制,而不是监管部门行政许可审批制,投资风险也就由承销商和投资者自行辨别,这同样加大了私募债券发行风险。此外,《试点办法》对中小企业通过发行私募债券所募集到的资金的用途也没有做出限制,这无疑又加大了中小企业私募债券发行风险。基于此,笔者认为,应由国务院授权证监会针对中小企业私募债券制定专门规章,提升立法层级,并对上述提到的私募债券发行主体在实力、备案制以及募集资金用途等方面存在的风险作出回应,为中小企业私募债券增信制度的完善提供法律保障以促进中小企业私募债券市场的健康发展。

  2.加强对增信主体的监管

  在发行中小企业私募债券发过程中,要对中小企业私募债券信用级别升级,政府还需要对包括券商、评级机构以及担保机构等在内的增信机构进行有效监管。

  首先,加强对证券公司的监管。证券公司是对债券发行起着核心作用的中介机构。对于中小企发债准入、风险以及相关程序等都由其负责筛选与审核。可以说,在资本市场中,券商是中小企业私募债券准入的守门人。因此,对券商在资本市场运作中的引导与监督是否得当与正确直接决定中小企业私募债券市场是否能健康发展。笔者认为,政府监管机构应当在引导与监督证券公司时应当考虑以下因素:一是证券公司本身的综合素质与能力。证券公司虽然不是发行人,但其在私募债券发行过程中,对于发行人的辅助作用对私募债成功发行起着核心作用。证券公司从发债初起阶段开始介入,负责考核发行人的财务状况、运营业务、公司治理情况、发债前景等因素进而再对其是否符合发债要求进行评估与决定。在此基础上,若符合要求则进行下一步,包括联系其他中介机构。在挑选其他中介机构之时,证券公司同样起着很大的决定的作用。因此,对于证券公司的整理实力,公司经营理念,公司的业务能力以及公司的员工素质等的考核则是证券监管机构对其是否具备作为中小企业私募债券承销商资质的把关要素。同时,监管机构应当对经过备案的私募债发行企业的承销商进行定期跟进调查,考察期时做好尽职调查工作,是否及时能发现发债企业的经营问题,是否在为当事人争取最大利益之时顾及投资者的合法权益,其行为是否具有合法性等日常经营的常规行为进行定期考核评估。如证券公司能尽职责高效完成工作,形成一定的激励机制并进行公示,提高其行内信誉;反之,若证券公司因疏忽出纰漏或者尚未能圆满完成工作,证券监管机构应当在一定原则下及时指导与纠正其错误,严重者同样可以提出严重警告并对其进行告示,更为严重者应当赋予其一定的法律责任。只有在环环相扣的监管体制下,在透明的信息监管体制下,才能在总体上保持我国中小企业私募债券健康发展。

  其次,加强对担保机构和资产评估机构的监管。担保机构作为构建我国中小企业私募债券增信体系的重要元素之一,是证券监管机构所必须关注的重要对象。根据我国2009年2月9日国务院颁发的《国务院办公厅关于进一步明确融资性担保业务监管职责的通知》(国办发[2009]第7号)文件中明确规定了中国银行业监督管理委员会负责前头简历担保业务监管部际联席会议制度,申明应当本着“谁审批设立、谁负责监管”的原则,由地方政府作为融资性担保公司的审批设立和监管部门。该文件明确确立了我国担保行业的监管部门,明确了部门职能职责与要求,在一定程度上也严格规范了担保公司的准入门槛及其行业行为,一定程度上促进了监管行业的发展。但我国监管机构仍应当实际运作过程中规范担保公司的业务行为,加强审核担保公司的财务资产以及相关重要支出的业务项目,以保证地方民间金融的健康发展。发展中小企业私募债券,担保公司作为增信体系中的重要增信途径,监管机构必须明确规定担保公司为中小企业私募债券增信的硬性指标与软性条件,并对其风险抵御能力,行业信用评级进行严格的审核与考察,继而在其担保进程中对其进行事前事中事后的跟进监督,保证担保企业的在其充当其应由作用,保障债券顺利流通发行,保证投资者的合法权益。由于债券的抵押、质押资产评估所涉及的内容较为广泛与复杂,综合技能要求较高,具有较大的不确定性,资产评估机构在此过程中所采取的市场标准,所采用的技术标准都要求证券监管机构对其进行严格的审批和监管,并对该类评估机构准入与退出机制进行严格把关,才能较好地配合和促进债券市场增信体系的建设。在监督过程中,应当实施统一标准,统一管理,统一政策方案,保障全国评估机构公平竞争。有关部门在审查评估机构相关评估注册师资质考核之时应当科学严谨,不符合条件的应当坚定否决,不能因为其他因素影响监管机构的评判,以保持行业内的权威性与独立性。同时,监管机构应当对资产评估机构总体公司治理经营,业务报告等硬性指标进行总体把握与跟踪,做到阶段性检查与机构年检双管齐下,剔除与淘汰不符合法律规定的评估机构,纠正不符合行业标准政策标准的评估机构,严重者则赋予其一定的法律责任,以改善其执业质量与提高执业水平,保证评估机构的总体质量,保证评估结果的客观性与可靠性。

  最后,加强对信用评级机构的监管。任何一种增信方式的完善都依赖于信用评级机构成熟的评级技术和较高的市场公信力。笔者认为,对信用评级机构的正确引导与监管,是促进增信体系建立健全的重要因素。在私募债券市场发展过程中,监管机构应当在以下几方面注意加强对信用评级机构的扶持与监管:一是放松私募债券市场管制,促进其市场化运行,扩大信用评级业务的市场需求。二是逐步降低我国信用评级行业的垄断标准,减少投资者对某家信用评级机构的过度依赖性而在投资时惯性选择,降低金融风险。三是在统一硬性指标、关键性指标以及其制度性指标的基础上,应当增强信用评级机构的独立性与权威性,防范相关机构的利益冲突的长效机制,防范因利益纷争而引起的指标混乱,数据不科学,评级不准确。四是搭建信用评级行业之间的顺畅的信息沟通平台,确保行业内部评级基本信息的对称性与畅通性,包括行业内部必须坚持留痕原则、信息备案以及及时的信息披露原则。五是加强行业内部自律性监管,统一监管体系,形成双机构双评级报告以及合理有效的评级质量监测与检验制度,以提高信用评级行业的市场地位。

  参考文献:

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