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2022:全球经济在复苏与通胀之间寻求平衡

  2021年,世界经济在新冠肺炎疫情的历史性冲击中逐渐复苏。然而复苏呈现出明显的脆弱性,通胀高企、疫情反复、供应链受阻等一系列不确定因素为2022年的经济前景蒙上了一层阴影。全球经济复苏的持续性如何?将面临哪些风险?宽松政策的退出会产生哪些影响?针对上述问题,本报记者专访了平安证券首席经济学家、研究所所长钟正生博士。

  发达与发展中经济体的复苏分化仍将明显

  《金融时报》记者:请问您如何判断2022年全球经济前景?

  钟正生:自2021年四季度以来,全球经济下行风险加剧。这有其必然性,也有偶然性。

  一方面,站在疫后复苏周期的角度,随着各国经济逐步迈向正常化,政策刺激不再发力,全球经济处于复苏周期尾部,虽然各国潜在增长率或出现小幅变化,但经济增速应基本回归疫情前水平;另一方面,2021年下半年以来,变异病毒引发新一轮疫情、全球通胀和供应链问题持续发酵等因素短期对供需两端形成额外阻力,加大了全球经济“软着陆”的困难。

  2022年,预计全球经济增速在5%左右。但由于复苏尚不充分,低基数使这一增速或仍高于2019年。与此同时,发达与发展中经济体的复苏分化仍将明显:发达经济体疫苗资源更丰富、货币和财政刺激更激进,复苏节奏遥遥领先;而发展中经济体受疫情冲击更持久,财政融资成本高、空间有限,且近期货币政策空间还受制于发达经济体央行的政策转向,预计2022年发展中经济体整体经济增长仍不及2019年的趋势增长水平。

  影响全球经济走势的不确定因素

  《金融时报》记者:2022年第一天,世卫组织设定新目标,“到今年7月为所有国家的70%人口完成疫苗接种,以结束新冠大流行。”但目标与现实存在一定差距。有研究认为,疫情仍是2022年全球经济的最大变数。您如何看待这一观点?

  钟正生:2022年一季度,新冠肺炎疫情扩散风险仍将很高。首先,奥密克戎变异病毒可能蔓延并引燃新一波全球疫情。其次,低气温或再度成为病毒传播的温床。再次,对于疫苗推广较早的经济体,疫苗保护可能“到期”,而“加强针”的全面普及尚需时日。最后,部分经济体贸然解封,进一步加剧疫情传播风险。

  但2022年二季度及以后,全球疫情风险有望进一步下降。乐观因素包括疫苗“加强针”带来新的保护以及新冠治疗性药物的上市与推广。加强针的推广可以对冲疫苗“过期”的影响,进一步控制重症风险,也有望继续提升疫苗总体有效率,使“群体免疫”更近一步。在疫苗供应充足的前提下,主要经济体能够实现加强针的快速推广。

  《金融时报》记者:2021年,美欧等主要发达经济体物价水平急剧攀升。最新数据显示,去年12月美国消费者价格指数(CPI)同比上涨7%,创1982年6月以来最大同比涨幅。您认为2022年通胀形势将如何演变?

  钟正生:据国际货币基金组织(IMF)最新预测(2022年1月),发达经济体通胀率将由2021年的3.1%继续上升至2022年的3.9%,2023年回落至2.1%;新兴和发展中经济体的通胀率将由5.7%上升至5.9%,2023年回落至4.7%。对比来看,IMF认为全球通胀压力持续时间比2021年10月预测的更加持久,但其也指出,假设通胀预期维持稳定,随着2022年全球供需失衡减弱、主要经济体货币政策对通胀做出回应,全球通胀应该会逐渐下降。与此同时,新冠肺炎疫情以来,防疫政策与复工复产的差异,加上各国消费品产能周期本身有别,使部分国家与全球的通胀周期错位。具体来看,2022年影响全球通胀的多个因子或将变化。

  第一,2022年全球经济复苏斜率放缓,全球商品供需更趋平衡。据IMF最新预测,2022年全球发达经济体和新兴/发展中经济体实际国内生产总值(GDP)增速将分别回落至3.9%和4.8%。除了全球经济增速的回落,2022年全球经济的结构性变化也可能进一步缓解通胀压力:美欧等国的需求增长重心将由商品转向服务,这意味着美欧消费需求的外溢效应将大幅弱化,全球商品总需求的增量将大幅受限。

  第二,全球货币与财政刺激转向或退坡,政策余量空间有限。货币政策方面,随着经济复苏更加充分、通胀压力持续攀升,2022年全球大部分央行均可能迈向紧缩,全球流动性收紧是必然趋势。本轮美联储紧缩周期显著快于历史:预计将于2022年3月结束量化宽松(QE),最新点阵图预测2022年或加息3次,且近期已释放信号或于首次加息后就考虑“缩表”。财政政策方面,2022年大部分经济体或开始缩减赤字,试图向“稳健财政”的基调回摆。据IMF在2021年10月的预测,2022年发达经济体一般政府赤字率将缩窄4个百分点左右,新兴和发展中经济体将缩窄0.8个百分点。虽然前期财政对居民的补贴可能仍有余量,但以美国为例,随着居民可支配收入不断消耗,截至2021年四季度,美国居民储蓄率已经基本降至新冠肺炎疫情前水平。因此,2022年财政刺激余量对居民收入和消费能力的提升料将有限。

  第三,全球新冠肺炎疫情发展仍存变数,但对供给端的压制有望减弱。如果不考虑奥密克戎病毒的未知性,在新冠肺炎疫苗保护和医疗经验积累下,主要经济体的新冠重症率和死亡率已经显著降低。未来,随着疫苗针对新病毒不断改进、“加强针”推广、“特效药”上市等,新冠肺炎对居民健康的威胁或更加可控。在此背景下,全球或逐步与新冠病毒更加“和平”地相处,例如各国政府将逐步开放线下经济活动与边境管控,居民将更加积极地重回工作岗位等,因疫情造成的供给约束有望缓解。

  第四,全球就业市场继续修复,在提升供给的同时,也使货币政策转向更加坚决。就业市场是疫情常态化时期经济复苏的难点。据国际劳工组织(ILO)测算,2021年四季度全球工作时间总数仍比2019同期水平低3.2%,对应9640万全职岗位缺失。2022年,随着失业补贴退坡以及新冠肺炎疫情风险更加可控,全球就业市场复苏有望更加充分。一方面,就业复苏有助于提升商品和服务供给,直接缓解通胀;另一方面,在更加积极的就业数据支撑下,各国央行货币政策紧缩或有加快的空间,间接提升货币政策对通胀的抑制。

  第五,能源转型、部分供应链瓶颈以及贸易保护主义等属中长期问题,仍将持续为通胀加温。首先,中国、美国及欧盟等主要经济体均已明确了中长期减碳路径,各国能源转型并无退路。因此,2022年,传统能源投资或继续受到抑制,继而全球能源品价格或维持相对高位。其次,在国际供应链瓶颈方面,贸易需求的降温、劳动力的逐渐修复或对部分环节的恢复有所帮助,但船舶等运输设备的供应需时更久,美欧等发达国家相关基建基础薄弱的现状短期也很难改变。最后,“全球化”退潮趋势或将延续。尤其在2022年,当经济复苏较为充分、新冠肺炎疫情影响趋弱后,部分国家或将更投入于自身供应链和产业链的建设,一旦国际分工合作减少,全球商品生产成本与价格或被迫上升。

  《金融时报》记者:2021年下半年以来,国际供应链遭遇严峻挑战。您认为供应链出现问题的根源是什么?这一问题是否会在2022年得以缓解?

  钟正生:本轮国际供应链瓶颈是“新老因素”叠加的结果:新因素包括疫情对产能的冲击、全球供需不平衡;老因素包括近年来贸易保护、产业政策的持续作用以及以运输业为代表的物流能力遇到周期性瓶颈。具体来看:

  首先,终端需求强劲、贸易需求不平衡,令供应链负荷加重。欧美政策刺激力度和疫苗推广速度领先全球,终端需求恢复迅猛。美国国内物价压力增加低价商品进口需求的同时,抑制出口表现,导致贸易逆差持续扩大、贸易逆差金额持续创历史新高。即使排除价格因素,2021年以来美国商品进口体量显著高于疫情前,而出口体量仍不及疫情前水平。

  其次,供给端受新冠肺炎疫情的直接冲击以及贸易保护、产业转型等长期因素侵蚀。2021年下半年来,东南亚新型经济体出现了最严重的一轮疫情暴发,出口供给受到较大扰动,印度、马来西亚、越南等2021年三季度制造业采购经理指数(PMI)均出现较大幅度缺口。

  再次,运输和仓储环节受阻,因全球船舶、集装箱和相关劳动力同时吃紧。运力方面,2019年以来至2020年上半年,全球新造船价格持续下降,说明全球运力需求处于收缩周期,导致后来船只供给无法满足疫情后物流需求大涨。

  展望2022年全球供应链瓶颈的持续性:如果新冠肺炎疫情影响逐步弱化,加上美欧季节性需求退潮以及致力于修复供应链的行政措施不断出台,则未来1~2个季度国际供应链问题有望得到一定缓解。但是,贸易保护与产业政策以及运输业产能瓶颈等“老因素”,仍可能持续对供应链施压,全球供应链能否彻底疏通仍有不确定性。

  新兴市场有望表现出更强韧性

  《金融时报》记者:可以预期的是,2022年发达经济体的货币政策将积极转向。然而回顾历史,在2013年美联储的货币紧缩就曾导致新兴市场承压。您认为这一次会否重蹈覆辙?

  钟正生:与2013年相比,本轮新兴市场整体有望表现出更强韧性。首先,经济基本面上,当前大部分新兴市场的经济和金融状况更佳。2020年以来,大部分新兴市场出口维持高景气,积累了较充足的外储,经常账户赤字已经改善。其次,金融政策方面,除了预防性加息,大部分新兴市场近年来汇率弹性更强,能够一定程度上为资本外流压力提供缓冲。再次,在经历2020年3月“美元荒”和2021年3月美债收益率上行冲击后,新兴市场的资本外流风险已经部分释放。最后,在2013年“紧缩恐慌”的记忆下,美联储在“转弯”过程中更加注重与市场沟通,而国际资本对于新兴市场的配置也多了防御性,未来新兴市场客观上或不具备资本大幅流出的基础。

  值得注意的是,本轮除中国外的新兴市场也有新的脆弱性,其中财政赤字与空间问题最为突出。首先,本轮新兴市场赤字扩张幅度小于发达市场。与发达市场相比,新兴市场主权融资成本较高,加上货币政策相对谨慎,无法实现发达经济体宽货币+宽财政(实质上MMT)的组合,所以财政政策空间更加受限,继而经济复苏动能进一步受限。其次,与2013年相比,2020年至2021年大部分新兴市场国家财政赤字均有扩大,财政刺激政策空间或更受限。国际金融协会(IIF)在2021年10月发布的研究预计,2022年至2023年新兴市场财政立场可能处于紧缩周期,这或使尚未完全复苏的新兴市场经济更加缺乏支点。最后,不同新兴市场之间也存在分化。土耳其、阿根廷等市场自身的通胀、债务等经济和金融问题严峻,有的经济体还受到自然灾害、政策扰动等冲击,客观上制造了资本外流的“推力”。

  事实上,对于新冠肺炎疫情以来的货币政策,发达经济体央行似乎达成了一定共识,在货币政策天平中更加重视“滞”,而不是“胀”。其背后的逻辑,或许有过去近十年通胀一直低于目标的坦然,也有历史上过早加息引发经济衰退的教训。但是,面对疫情常态化时期需求的快速复苏和供给的滞后响应,货币政策的犹豫不决正在引发通胀加速的风险,央行预期引导也将更加艰难。与此同时,与发达市场的“记忆”不同,大部分新兴市场并没有体验过货币政策过早收紧之痛,更多经历的是资本外流之伤,因此更有动机去选择防御性加息。然而,本轮新兴市场的复苏节奏整体上落后于发达市场,提前加息势必抑制其经济复苏。如何平衡通胀与复苏对于全球货币政策而言都将是一个持续存在的难题。

责任编辑:袁浩